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16. oct 2019

Exuberancia Racional de Hoy, expansión estructural

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Lo que muchos analistas todavía ven como una burbuja temporal, impulsada por estímulos monetarios artificiales e insostenibles,
se está convirtiendo en una expansión estructural de la actividad económica, los beneficios y el empleo que probablemente tiene muchos más años por delante. Hay al menos cuatro razones para tal optimismo.

Con los precios de las acciones en todo el mundo estableciendo nuevos récords casi a diario, es tentador preguntarse si los mercados han entrado en un período de "exuberancia irracional" y se dirigen a una caída. La respuesta es probablemente no.

En primer lugar, la economía mundial está encendiendo todos los cilindros, con Estados Unidos, Europa y China experimentando simultáneamente un fuerte crecimiento económico por primera vez desde 2008. Con el tiempo, estas expansiones simultáneas enfrentarán el desafío de la inflación y las tasas de interés más altas. Pero, dado el alto desempleo en Europa y la capacidad de reserva en China, además de las persistentes presiones deflacionarias de la tecnología y la competencia mundial, los peligros del recalentamiento están a años luz.

Sin pruebas sólidas de una rápida inflación, los bancos centrales preferirán arriesgarse a sobreestimular sus economías en lugar de restringir prematuramente el dinero. Por lo tanto, no hay casi ninguna posibilidad de un rápido retorno a lo que antes se consideraba como condiciones monetarias "normales" - por ejemplo, de que los tipos de interés a corto plazo estadounidenses subieran hasta el promedio de la inflación anterior a la crisis, más aproximadamente el 2%.

En cambio, es probable que los tipos de interés muy bajos persistan al menos hasta el final de la década. Y eso significa que las valoraciones bursátiles actuales, que implican rendimientos previsibles del 4% o 5% por encima de la inflación, siguen siendo atractivas.

Un segundo motivo de confianza es que el impacto financiero de los tipos de interés cero y la vasta expansión del dinero de los bancos centrales, conocido como "flexibilización cuantitativa" (QE), se entienden ahora mucho mejor que cuando se introdujeron tras la crisis de 2008. En los primeros años de estos experimentos de política monetaria sin precedentes, los inversores temían razonablemente que fracasaran o causaran una inestabilidad financiera aún mayor. El estímulo monetario se comparaba a menudo con una droga de rendimiento ilegal, que produciría un breve repunte de la actividad económica y de los precios de los activos, seguido inevitablemente de una depresión una vez que el estímulo artificial se retiraba o incluso se reducía.

Muchos inversores todavía creen que la recuperación posterior a la crisis está condenada al fracaso, porque fue desencadenada por políticas monetarias insostenibles. Pero esto ya no es una opinión razonable. Lo cierto es que la política monetaria experimental ha dado resultados positivos. La Reserva Federal de los EE. UU., que fue pionera en los experimentos posteriores a la crisis con tasas de interés cero y QE, comenzó a reducir sus compras de valores a largo plazo a principios de 2014, detuvo el QE completamente más tarde ese mismo año, y comenzó a subir las tasas de interés en 2015, todo ello sin producir los efectos "en frío" previstos por los escépticos.

En lugar de caer de nuevo en la recesión o en el estancamiento secular, la economía estadounidense siguió creciendo y creando puestos de trabajo a medida que el estímulo se reducía y luego se detenía. Y los precios de los activos, lejos de caer en picado, alcanzaron nuevos máximos y se aceleraron desde principios de 2013 en adelante, exactamente cuando la Reserva Federal comenzó a hablar de "estrechar" el QE.

La experimentación política de la Reserva Federal apunta a una tercera razón para el optimismo. Al demostrar el éxito de los estímulos monetarios, Estados Unidos ha proporcionado una hoja de ruta que otros países han seguido, pero con retrasos largos y variables. Japón inició un estímulo monetario a gran escala en 2013, cinco años después de la Fed. Europa lleva siete años rezagada, comenzando la EQ en marzo de 2015. Y en muchas economías emergentes, el estímulo monetario y la recuperación económica no comenzaron hasta este año. En consecuencia, los ciclos económicos y la política monetaria están menos sincronizados que en cualquier expansión mundial anterior.

Esa es una buena noticia para los inversores. Mientras que la Fed está subiendo los tipos de interés, Europa y Japón planean mantener los suyos cerca de cero al menos hasta el final de la década, lo que moderará los efectos negativos del ajuste monetario de EE. UU. en los mercados de activos de todo el mundo, mientras que el desempleo europeo y el exceso de capacidad asiática retrasarán la presión al alza sobre los precios, normalmente creada por una expansión global coordinada.

Esto sugiere la cuarta razón por la que el mercado alcista mundial continuará. Mientras que las ganancias corporativas de Estados Unidos, que han estado aumentando durante siete años, probablemente han alcanzado un techo, la recuperación cíclica de las ganancias fuera de Estados Unidos no ha comenzado hasta hace poco y creará nuevas oportunidades de inversión. Así pues, incluso si las condiciones de inversión de los Estados Unidos se vuelven menos favorables, Europa, Japón y muchos mercados emergentes están entrando ahora en el punto dulce de sus ciclos de inversión: las ganancias están aumentando fuertemente, pero los tipos de interés siguen siendo muy bajos.

Todas estas razones cíclicas del optimismo se ven, por supuesto, desafiadas por las ansiedades estructurales a largo plazo. ¿Pueden los tipos de interés bajos compensar realmente las crecientes cargas de la deuda? ¿Está disminuyendo realmente la productividad, como sugieren la mayoría de las estáticas económicas, o se está acelerando, como sugieren los avances tecnológicos? ¿Están preparados el nacionalismo y el proteccionismo para abrumar la globalización y la competencia? ¿Se reducirá la desigualdad mediante la creación de empleo o se ampliará aún más, causando un trastorno político?

La lista podría seguir y seguir. Pero todas estas cuestiones estructurales tienen algo en común: no sabremos las verdaderas respuestas durante muchos años. Sin embargo, una cosa que podemos decir con confianza es que las expectativas del mercado sobre lo que puede suceder a largo plazo están fuertemente influenciadas por las condiciones cíclicas a corto plazo que son visibles hoy en día.

Durante las recesiones, la opinión de los inversionistas está dominada por las ansiedades a largo plazo sobre la carga de la deuda, el envejecimiento y el débil crecimiento de la productividad, como ha sido cierto en el período desde 2008. En los repuntes económicos, la psicología se desplaza hacia los beneficios de las bajas tasas de interés, el apalancamiento y el progreso tecnológico.

Cuando este cambio optimista va demasiado lejos, las valoraciones de activos suben exponencialmente y el mercado alcista alcanza un clímax peligroso. Algunos activos especulativos, como las monedas cibernéticas, ya han llegado a este punto, y las acciones incluso en las mejores empresas públicas están obligadas a experimentar contratiempos temporales si se ejecutan demasiado rápido. Pero para los mercados bursátiles en general, las valoraciones todavía no son excesivas y los inversores están lejos de ser eufóricos. Mientras continúe esta cautela, es más probable que los precios de los activos suban que bajen.
 
 
Via: Anatole Kaletsky, economista jefe y copresidente de Gavekal Dragonomics.